山推股份研究报告：低估值高增长强，挖掘机打开空间。一、一句话逻辑：工程机械低估值强阿尔法品种，推土机迈向全球，挖掘机打开空间；挖掘机发力有望驱动业绩增长及估值提升超预期。二、行业与公司：1、工程机械行业：反转逻辑加强，海外与国内共振1）挖掘机：内销拐点或已现，外销拐点或隐现。2024年12月挖掘机总体销量19369台，同比增长16%，4-12月连续9个月同比正增长，其中国内销量9312台，同比增长22.1%，3-12月连续10个月同比正增长；出口销量10057台，同比增长10.8%，8-12月连续5个月同比正增长。挖掘机行业复苏三部曲：出口、内需、更...
山东重工集团旗下：推土机龙头，挖掘机新星。山推股份成立于 1993 年，1997 年在 深交所上市，是山东重工集团权属子公司，是全球建设机械制造商 50 强。目前公司形成了 推土机、挖掘机、装载机、道路机械、混凝土机械等系列主机产品及工程机械零部件全面 发展的完整产品链。目前公司产品远销海外 160 多个国家和地区，现已发展 160 余家海外 代理商。 核心逻辑：工程机械低估值品种，推土机迈向全球，挖掘机打开空间。山东重工集团 旗下，工程机械资产承诺 5 年内解决同业竞争问题。 1） 推土机龙头迈向全球：公司推土机市占率全球第三，仅次于卡特、小松，同时为 我国推土机龙头，2023 年公司推土机国内市占率超 70%。公司积极推进大马力推 土机出口与国产替代，有望助力盈利能力提升。 2） 挖掘机打开空间：挖掘机业务有望发力，打开市场空间、提升公司估值。2024 年 12 月 12 日晚，公司公告收购山重建机 100%股权交割完成。据中国工程机械工业 协会数据，2024 年 1-9 月山重建机挖掘机市占率为 4.03%。山东重工集团承诺 5 年内解决雷沃重工、潍柴青岛与山推股份挖掘机业务同业竞争问题。2023 年雷沃 重工营业收入达 50 亿元。公司挖掘机有望凭借黄金内核（潍柴发动机+林德液压 件+山推传动件）、配件自制、渠道协同（山推推土机渠道+集团潍柴动力、中国重 汽渠道）和两端发力（矿挖、大挖和微挖）等优势及策略快速崛起。 3） 降本控费：公司积极推进降本控费，有望助力盈利能力提升。2023 年公司实现降 本 1.54 亿元。
工程机械主机和配件为公司两大主要板块。 1）工程机械主机产品：2023 年收入为 68 亿元；2024H1 收入占比 65%，毛利占比 76%，毛利率 20%。 工程机械主机产品主要以推土机、挖掘机、装载机、压路机、平地机、摊铺机、铣 刨机、混凝土机械为主。
推土机：推土机为公司核心产品。公司推土机市占率全球第三，仅次于卡 特、小松；国内市占率连续多年始终保持 60%以上，2023 年山推国内推土机 市占率超 70%。
挖掘机：公司挖掘机业务有望打开成长空间。12 月 12 日晚，公司公告收购山 重建机 100%股权交割完成。据中国工程机械工业协会数据，2024 年 1-9 月山 重建机挖掘机市占率为 4.03%。山东重工集团承诺 5 年内解决雷沃重工、潍柴 青岛与山推股份挖掘机业务同业竞争问题。
2）工程机械配件及其他：2023 年收入为 27 亿元；2024H1 收入占比 26%，毛利占比 18%，毛利率 12%。 配件产品主要包括推土机、挖掘机、装载机、压路机、平地机等产品配件，包括四 轮一带、变速箱、变矩器、斗杆、动臂等。公司已形成后市场推、挖、装三大系列 配件产品。公司配件除公司内部配套以及满足公司产品后市场需求外，还向国内外 各大工程机械主机厂配套。据公司 2023 年 6 月 5 日投资者关系活动记录表，公司 配套的主机厂有小松、雷沃、徐工、临工、柳工、中联、三一、山河智能等。
2024H1 公司国外收入占比达 56%，毛利率为 22%。2023 年公司国外、国内收入 59 亿、36 亿元，分别占营业收入的 56%、35%，分别同比变动+34%、-20%。2024H1 公司国 外、国内收入 36 亿、23 亿元，分别占营业收入的 56%、35%，分别同比增长 44%、22%。 公司国外毛利率高于国内，2024H1 公司国外、国内毛利率分别为 22%、10%。
省属国有企业，山东重工集团为控股股东。截至 2025 年 1 月 13 日，公司实际控制人 为山东省国资委，控股股东为山东重工集团，直接持股比例达 24.29%；潍柴动力为第二大 股东，持股比例达 15.78%。
公司董事长、总经理、董事、财务总监等管理层变更，期待新一轮成长。 公司管理层多位领导曾于山东重工集团及其旗下公司任职，生产经营管理经验丰 富。 公司于 2024 年 12 月 17 日召开的董事会会议审议通过，选举李士振先生为公司董 事长，聘任张民先生为公司总经理，提名王翠萍女士为非独立董事候选人。2025 年 1 月 3 日晚，公司 2025 年第一次临时股东大会决议公告王翠萍女士当选为公司 第十一届董事会非独立董事。2024 年 11 月 11 日晚，公司董事会会议决议公告， 聘任曲洪坤女士为公司财务总监。李士振先生曾于潍柴动力、中国重汽、临沂山重挖掘机（董事长、总经理）、山 重建机（总经理）等公司任职。张民先生曾于山推股份、小松山推、山东重工集 团等公司任职。王翠萍女士曾于山推股份、山东重工集团、中通客车等公司任 职，现兼任潍柴动力财务总监等职务。曲洪坤女士曾于潍柴重机、潍柴控股集 团、山东重工集团、中国重汽、潍柴动力、林德液压等公司任职，2021 年 6 月2024 年 11 月担任潍柴动力财务总监职务。
高管增持公司股份，彰显未来发展信心。2024 年 7 月 26 日晚公司公告，公司现任董 事长、董事李士振先生，副总经理黄亚军先生，副总经理韩保辉先生，副总经理朱来锁先 生，董事会秘书袁青女士基于对公司长期投资的价值和未来发展前景的认可于 2024 年 7 月 26 日以自有或自筹资金合计增持公司股份 195,000 股，合计增持金额 1,312,357 元。
2020 年发布限制性股权激励计划，激发员工活力。2020 年，公司推出限制性股权激励 计划，以 2020 年 12 月 18 日为授予日，授予激励对象 2,527.00 万股限制性股票，包括高级 管理人员、中层管理人员、业务骨干以及董事会认为需要激励的其他人员，授予价格为 1.81 元/股。
业绩：2019-2023 年，公司营收由 64 亿元增长至 105 亿元，CAGR=13%；归母净 利润由 0.57 亿元增长至 7.65 亿元，CAGR=92%。2024 年前三季度公司营收达 98 亿元，同比增长 31%；归母净利润达 6.74 亿元，同比增长 34%。公司营收和利 润快速增长主要系国外收入快速增长，2019-2023 年公司国外收入 CAGR=51%。
盈利能力：2019-2023 年，公司 ROE（平均）由 2%增长至 15%，几何平均为 6%。2024 年前三季度，公司 ROE、毛利率、净利率分别为 12%、17%、6.9%。
期间费用：2024 年前三季度公司期间费用率为 8.7%，同比下降 2.2pct，其中销 售、管理、研发、财务费用率分别为 3.2%、2.5%、2.9%、0.1%，分别同比变动 -0.2pct、-1.0pct、-1.4pct、+0.4pct，期间费用率下降主因公司持续推进降本控 费。
中游：推土机按马力可分为：小马力（160 马力以下），中马力（160-320 马力）， 大马力（320 马力以上）。小推主要应用于小型工程、农田作业、辅助与零散作业 等领域。中推主要应用于中型公路建设、水利工程、基础设施建设等领域。大推 主要用于大型露天煤矿、铁矿、铜矿以及石灰石矿等矿山、大型水利建设等领 域。
推土机行业技术门槛高，公司市占率全球第三（仅次于卡特、小松）、中国第一。推 土机属于技术壁垒较强的产品，生产制造呈现多品种、小批量、零部件多、制造工艺复杂 等特点，行业进入门槛较高。
全球来看，目前主要有卡特彼勒、小松、山推股份、约翰迪尔、纽荷兰等五家有 影响力的推土机制造商，公司是继卡特彼勒、小松之后又一个产品系列齐全、市 场分布广泛的推土机制造商。
国内来看，推土机行业集中度较高，前 6 名推土机厂商国内市占率近年始终保持 在 95%以上。山推为推土机主导厂商，国内推土机市占率连续多年始终保持 60% 以上，2023 年山推国内推土机市占率超 70%。
全球推土机市场容量在 2.5-3 万台，大马力推土机容量约 1500-1800 台。 1）推土机：近几年推土机全球市场容量约 25,000-30,000 台，国内市场容量约 7,000 台。据 QYResearch，2022 年全球推土机市场销售额达 33.49 亿美元，预计 2029 年将达 40.68 亿美元，预计 2022-2029 年 CAGR 为 2.8%。 2）大马力推土机：据公司 2023 年 11 月 8 日投资者关系活动记录表，全球大马力产品 的全球容量约 1,500-1,800 台。据 AEM 协会统计，自 2010 年以来，400 马力以上推土机年 销售量平均在 1,000 台左右，其中 2012 年达至约 1,757 台，主要销售市场包括俄罗斯、澳 大利亚、印度、印尼、加拿大、中国等。
金属矿石价格保持高位，有望支撑矿山资本开支高景气。矿企资本开支和主要金属价 格走势正相关性较强，具体来看：1）2002-2012 年，铜、金价格指数一路上升，在 2012 年 左右分别达到各自的阶段高点，同一时期，15 家主要矿企的资本开支总额从 86 亿美元增 长至 910 亿美元，CAGR=26.7%；2）2012-2016 年，金属价格指数开始下探，该时期内矿 企的资本开支同步下探，2016 年金属价格跌至阶段低点，矿企资本开支总额也回落至 288 亿美元，2012-2016 年 CAGR=-25.0%；3）2016-2023 年，金属价格一路走高，矿企资本开 支重新增长，2023 年矿企资本开支总额为 612 亿美元，2016-2023 年 CAGR=11.4%。目前 铜、铝、金等矿石价格维持高位，有望支撑矿山资本开支高景气。
新兴市场矿山资源丰富，大马力推土机增长潜力大。截至 2020 年底，全球已探明煤炭 储量中美国、俄罗斯、澳大利亚、中国、印度分别占 23%、15%、14%、13%、10%。2022 年全球铁矿储量中俄罗斯、巴西、澳大利亚、加拿大、中国分别占 21%、19%、13%、 10%、9%。2022 年全球铜矿储量中智利、秘鲁、俄罗斯、美国、墨西哥分别占 26%、 11%、8%、7%、5%。非洲、东南亚、南美、中东、澳大利亚等市场矿产资源丰富，大马 力推土机增长潜力大。
大马力推土机出口保持高速增长。2024 年 1-11 月大马力推土机（320 马力以上）累计 出口数量 1215 台，同比增长 45%，其中 11 月当月出口数量 220 台，同比增长 206%。1-11 月大马力推土机（320 马力以上）累计出口金额 3.47 亿美元，同比增长 60%，其中 11 月当 月出口金额 0.63 亿美元，同比增长 205%。
2.2 挖掘机：行业复苏三部曲出口、内需、更新
挖掘机：是用铲斗挖掘高于或低于承机面的物料，并装入运输车辆或卸至堆料场的土 方机械。
上游：从生产成本来看，据中商情报网（2020 年），核心零部件（包括发动机、 液压系统等）、钢材、其他零部件、制造成本在生产成本中占比达 45%、20%、 27%、8%。
中游：2020 年我国挖掘机市场中三一重工、徐工机械、卡特彼勒、柳工、小松中 国、中联重科、福田雷沃市占率分别达 28.0%、15.8%、10.3%、7.9%、2.5%、 2.3%、2.2%。
下游：据中国工程机械工业协会、界面新闻与数据线 年报道），基建、地 产、农村建设、矿山及其他（市政、园林等）应用领域占比分别为 30%~35%、 25%~30%、25%~30%、约 10%、约 10%。
挖掘机：行业反转逻辑加强，内销拐点或已现，外销拐点或隐现。2024 年 12 月挖掘 机总体销量 19369 台，同比增长 16%，4-12 月连续 9 个月同比正增长，其中 12 月国内销量 9312 台，同比增长 22.1%，3-12 月连续 10 个月同比正增长，受益于新一轮集中换新周期到 来，地产宽松政策效果逐步显现、国家大规模换新政策催化作用显现等因素影响，国内市 场有望进入新一轮增长周期；12 月出口销量 10057 台，同比增长 10.8%，8-12 月连续 5 个 月同比正增长，主要受益于国产品牌去库存逐渐完成、2023 年同期低基数、海外部分地区 需求温和复苏，出口市场向好。工程机械反转逻辑加强，内销拐点或已现，外销拐点或隐 现，我们预计挖掘机内销正增长趋势有望延续，外销存在继续正增长的概率。
挖掘机外销拐点或已现，海外市占率提升空间大。中国工程机械行业是全球优势 产业，有望从进口替代逐步走向供应全球，龙头厂商海外市占率有望持续提升。 据 KHL，2023 年全球 Top50 工程机械制造商总销售额为 2434 亿美元，其中我国 Top5 厂商全球市占率为 14.1%，未来提升空间大。
“一带一路”、欧美区域有望接力成长。“一带一路”国家步入工业化和城镇化时 期，有望提供出口增量空间；欧美市场为长期潜力发展区域。据中国工程机械工 业协会，2024 年 1-11 月我国工程机械出口“一带一路”沿线%；出口非洲 52.9 亿美元，同比增长 30%，占 11.06%；出口南美洲 51.62 亿美元，同比增长 25.3%，占 10.8%；出口 亚洲 194.26 亿美元，同比增长 8.1%，占 40.63%；出口欧洲 119.8 亿美元，同比 增长 1.35%，2024 年以来首次出现增长，占 25.05%；出口北美洲 43.11 亿美元， 同比下降 8.94%，占 9.02%；出口大洋洲 16.48 亿美元，同比下降 13.7%，占 3.45%。
内需：实施更加积极有为的宏观政策，国内需求预期有望逐步改善。9 月 24 日， 央行宣布降准、降息、降存量房贷利率等相关政策。9 月 26 日，政治局召开会议 强调要促进房地产市场止跌回稳。中央政治局 12 月 9 日召开会议，会议强 调实施更加积极有为的宏观政策，稳住楼市股市。
更新：国内周期有望筑底向上，期待更新周期启动。2015 年为挖掘机上轮周期底 点，按 8-10 年为更新周期测算，预计 2024 年国内更新需求有望触底，未来有望周期上行。中央推动大规模设备更新有望促进工程机械设备更新换代，推动老旧 “国一”、“国二”机型出清，加速存量“国三”切“国四”进程。
2023 年公司推土机国内市占率超 70%，产业链自主配套能力强。公司推土机国内市占 率连续多年始终保持 60%以上，2023 年公司实现推土机销售 675 台，国内市占率超 70%。 公司拥有国际一流的推土机研发和生产能力，推土机产品从 80 马力到 900 马力，涵盖机 械、液力、全液压和电动，具有行业内最完善的产品系列。SD90-C5 履带式推土机（900 马力大推）产品整体技术达到国际先进水平。公司拥有完整产业链资源，拥有履带底盘、 轮系、结构件、驾驶室、传动、液压系统等完善的零部件配套能力，所有核心部件均自我 配套。同时，公司推土机营销和服务网络行业领先，产品口碑和市场影响力超过同行。
大马力推土机出口+国产替代持续推进，有望助力盈利能力提升。公司调整产品结 构，加速向高利润、高附加值的大吨位产品转型，积极推进大马力产品出口与国产替代。2023 年 12 月 18 日，山推 6 台 SD90-C5 大马力推土机中标中煤平朔集团项目。目前公司大 马力推土机已经实现了核心技术的完全自主，一级零部件的国产化率超过 99.7%。2020 年 1-9 月公司大马力推土机综合毛利率达 33.63%，高于公司推土机综合毛利率 26.15%。未来 随着高毛利率大马力推土机占比的提升，有望促进公司盈利能力的提升。
大推定向募投项目释放产能，预计达产后项目产能可达 300 台。2020 年公司定向募投 项目高端大马力推土机产业化项目，项目投资额在 4.89 亿元。2020 年公司大马力推土机年 产量在 10 台左右，募投项目达产后预计高端大马力推土机产业化项目可达年产 300 台。 2023 年、2024H1 公司高端大马力推土机产业化项目分别实现收益 2.39 亿元、1.03 亿元。
山重建机主导产品为山推系列液压挖掘机，2024 年 1-9 月市占率为 4%。12 月 12 日晚，公司发布关于收购山重建机 100%股权交割完成的公告。山重建机成立于 1999 年，是集研发、生产、销售于一体的专业液压挖掘机制造商，产品主要包括 微挖（T＜4.5t）、小挖（4.5tT＜20t）、中挖（20tT＜30t）、大挖（30tT 50t）、矿挖（T55t）以及新能源挖掘机，形成 1.2 吨-125 吨挖掘机整机产品序 列。目前拥有临沂、济宁两个生产基地，具备 2 万台挖掘机的生产能力。据中国 工程机械工业协会数据，山重建机 2024 年 1-9 月挖掘机市占率为 4.03%。
业绩承诺：2024、2025、2026 年山重建机扣非归母净利润不低于 0.8、1.3、1.7 亿元。2024 年前三季度合并报表山重建机营业收入为 24.26 亿元，归母净利润为 7505.50 万元。山重工程对于交割完成后三个年度，即 2024 年 1 月 1 日至 2026 年 12 月 31 日（简称“业绩承诺期”）山重建机实现的净利润（扣非归母净利润）承 诺分别不低于 8,621.31 万元、12,590.50 万元及 16,740.89 万元，累计不低于 37,952.71 万元。
山东重工集团承诺 5 年内解决雷沃工程机械、潍柴青岛同业竞争问题。收购山重建机 后，公司将与控股股东山东重工集团下属的雷沃重工集团有限公司（简称“雷沃工程机 械”）、潍柴（青岛）智慧重工有限公司（简称“潍柴青岛”）在挖掘机业务层面存在同业竞 争情形。为避免同业竞争，2024 年 11 月 10 日山东重工集团出具了《关于避免同业竞争的 承诺函》，具体内容包括：自本承诺函生效之日起 5 年内，采取包括但不限于业务调整、资 产重组等措施，解决本次收购完成后雷沃工程机械、潍柴青岛与山推股份挖掘机业务存在的同业竞争情形。据山东重工集团官网，2023 年雷沃工程机械营业收入达 50 亿元，整机 销量达 1.1 万台。
雷沃重工：潍柴控股集团全资子公司，主要产品包括挖掘机、装载机及宽体矿卡等。 雷沃重工成立于 2004 年，是维柴控股集团旗下国有全资子公司。雷沃重工主营业务涵盖挖 掘机、装载机、宽体矿卡、挖掘装载机四大核心业务。挖掘机、装载机、挖掘装载机的研 发、生产、销售位于青岛，现占地 900 余亩；宽体矿卡的研发、生产位于江苏扬州，占地 面积 300 余亩。目前公司可为客户提供 200 吨及以下挖掘机、160T 及以下宽体矿卡、12T 及以下轮式装载机等场景解决方案。雷沃重工依托潍柴集团高端非道路全系列发动机、液 压动力总成、黄金产业链（潍柴发动机+法士特变速器+汉德车桥）等核心产业资源，建立 核心竞争优势。据山东重工集团官网，2023 年雷沃工程机械营业收入达 50 亿元，整机销 量达 1.1 万台。据雷沃重工官网，目前雷沃重工布局有 300 余个销售渠道，180 余家工程机 械经销商，60 余家海外经销商，产品销往 120 余个国家地区。
潍柴青岛将聚焦挖掘机必发bifa官网入口，、宽体矿卡两大业务。潍柴（青岛）智慧重工有限公司成立于 2022 年，将聚焦挖掘机、宽体矿卡两大核心战略业务，未来同步考虑旋挖钻机、潜孔钻 机、刚性矿卡等新业务孵化。2022 年 9 月，青岛市政府与山东重工集团签署战略合作协 议，青岛西海岸新区与潍柴集团签订潍柴（青岛）智慧重工智造中心项目合作协议。据大 众日报，潍柴（青岛）智慧重工智造中心项目总投资 100 亿元，占地 469 亩，主要建设大 型挖掘机制造中心，厂房主要功能为生产大中型挖掘机，达产后年产各类大型高端智能挖 掘机、矿机 2.3 万台，将打造国内领先、国际一流的“灯塔工厂”。
积极推进矿用一体化解决方案，矿山机械有望带动公司盈利能力提升。公司矿山机械 产品主要包括大马力推土机、大挖及矿挖、矿卡、大吨位装载机、平地机等。公司积极推 进大推国产替代和出口，拓展大挖、矿挖及矿卡业务。公司有望通过自身矿山产品渠道协 同及山东重工集团中国重汽和潍柴动力销售协同实现矿山机械产品销售。据我们测算，公司大马力推土机、大挖、矿挖等产品在业绩中占据主导地位。非洲、东南亚、南美、中 东、澳大利亚等市场矿产资源丰富，未来公司矿山机械潜力大。未来随着矿山机械业务的 发展，有望带动公司盈利能力的提升。
工程机械周期反转有望带动配件增长，配件自制率高有望提供成本优势。配件产品主 要包括推土机、挖掘机、装载机、压路机、平地机等产品配件，形成后市场推、挖、装三 大系列配件产品，涵盖履带链轨、工程机械四轮、液力变矩器、变速箱、驾驶室、金属结 构件、保养件和易损件等。2024H1 公司工程机械配件及其他业务收入为 16.9 亿元（2023 年为 27.5 亿元），收入占比 26%，毛利率 12%。公司配件除公司内部配套以及满足公司产 品后市场需求外，还向国内外各大工程机械主机厂配套。据公司 2023 年 6 月 5 日投资者关 系活动记录表，公司配套的主机厂有小松、雷沃、徐工、临工、柳工、中联、三一、山河 智能等。公司零部件自制率较高，有望提供成本优势。同时，目前工程机械行业反转逻辑 加强，海外市占率提升，国内周期筑底复苏，有望带动公司配件业务增长。
多举措降本控费，助力盈利能力提升。公司通过利用集团集采及招标集采、设计工艺 改善、原材料国产替代、自动化水平提升、费用节流管控等方式降本控费。2023 年公司围 绕 11 大类物料，以采购工程师为主线，通过统型、产品转移、打破独家、比例调整手段推 进降本点子落地，充分借用集采优势，利用集团集采、招标集采，进行辅料、电气、标准 件、销轴类、铸锻加工件类的集采与招标竞价。同时，从设计源头、工艺改善、原材料替 代等方面出发，大力推进进口件国产化、原材料替代，进一步降低采购成本。例如，大马 力用风扇泵进口力士乐转国产恒立，单台可降本 45%。2023 年公司实现降本 1.54 亿元。
市场认为：推土机市场空间相对有限；市场担忧公司挖掘机业务能否做大做强。 我们认为：公司有望通过挖掘机业务发力，打开市场空间、提升公司估值。
1995 年，公司与日本小松合资成立小松山推，主营挖掘机，具有近 30 年的挖掘机 研制经验。2022 年 1 月，公司减资退出小松山推，不再持有小松山推股权，并解除 小松山推对于公司发展挖掘机业务的竞业限制。2024 年 12 月 12 日晚，公司公告收 购山重建机 100%股权交割完成。据中国工程机械工业协会数据必发bifa官网入口，，2024 年 1-9 月山 重建机挖掘机市占率为 4.03%。山东重工集团承诺 5 年内解决雷沃重工、潍柴青岛 与山推股份挖掘机业务的同业竞争问题。雷沃重工主要产品包括挖掘机、装载机及 宽体矿卡等，2023 年雷沃重工营业收入达 50 亿元。潍柴青岛将聚焦挖掘机、宽体 矿卡两大业务。
黄金内核：“黄金内核”由山东重工集团内山推股份、潍柴动力、林德液压三大 公司海内外六个研究中心协同，在潍柴发动机、林德液压件、山推传动件基础上专 业匹配、改进、验证的动力传动系统总成，具有更省油、更高效、更可靠的独特优 势。山推“黄金内核”系列产品：相同效率下，对标省油 10%~15%；相同油耗下，对标效率提高 15%以上；内核关键零部件三包期可延长至 5 年 1 万小时。同 时，潍柴发动机具有高性价比和交付周期短等优势。
配件自制：公司的配件业务主要包括四轮一带、变速箱、变矩器、斗杆、动臂 等。2023 年公司工程机械配件及其他收入为 27 亿元，收入占比达 26%，毛利率达 8.8%（2024H1 毛利率达 11.9%）。公司配件为国内外各大工程机械主机厂提供配 套。据公司 2023 年 6 月 5 日投资者关系活动记录表，公司配套的主机厂有小松、雷 沃、徐工、临工、柳工、中联、三一、山河智能等。公司配件自制率相对较高，有 望为公司提供成本优势。
③渠道协同：公司挖掘机产品有望借助推土机等产品渠道实现销售，目前公司国内 外销售渠道布局完善，产品远销海外 160 多个国家和地区，现已发展 160 余家海外 代理商。同时，公司挖掘机产品有望山东重工集团旗下潍柴动力、中国重汽等渠道 实现协同销售。
④两端突破：公司有望加大对矿挖、大挖和微挖的投产与销售，优化产品结构。 与众不同的认识：市场担忧挖掘机行业竞争相对激烈，公司挖掘机业务能否做大做 强。我们认为公司通过收购山重建机有望在挖掘机业务领域发力，同时山东重工集团承诺 5 年内解决雷沃重工、潍柴青岛与山推股份挖掘机业务的同业竞争问题，挖掘机业务未来 可期。同时，公司挖掘机业务依托推土机销售渠道及山东重工集团平台优势和供应链优 势，有望快速崛起。 与前不同的认识：此前公司业务主要聚焦于推土机业务，目前公司积极开拓挖掘机业 务，我们认为有望打造公司第二成长曲线，打开市场空间、提升公司估值。
1、预期差的跟踪检验指标： 挖掘机业务：公司挖掘机收入、销量、市占率。 推土机业务：公司大马力推土机销量。 总体业务：公司归母净利润增速、扣非归母净利润增速。
2、驱动股价上涨的催化剂： 挖掘机业务：挖掘机收入、销量、市占率超预期；山东重工集团推进雷沃重工、 潍柴青岛与山推股份挖掘机同业竞争问题的解决。 推土机业务：大马力推土机销量超预期。 总体业务：公司业绩超预期。 政策驱动：宏观政策利好；地产、基建政策利好。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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